Что дает цифровизация финансовых инструментов и иных активов

12 декабря 2024 года в Государственной Думе состоялось обсуждение проекта Основных направлений развития финансового рынка на 2024 год и период 2025 и 2026 годов (далее — ОНРФР). В документе четко звучит мысль о том, что необходимо интенсивно развивать рынки капитала как альтернативный кредиту и не разгоняющий инфляцию механизм финансирования реального сектора экономики. В то же время в ходе обсуждения обращалось внимание на недостаток доверия к этому рынку как со стороны эмитентов, так и со стороны инвесторов

Безусловно, для надлежащего функционирования фондового рынка и, тем более, для реализации задачи по его удвоению к 2030 году необходима доверительная среда. Эмитенты должны не бояться прозрачности, а инвесторы должны быть уверены, что добросовестно приобретенные ими активы не будут оспорены, а проинвестированные денежные средства будут потрачены исключительно на задекларированные цели.

Особый акцент в ОНРФР сделан на сделках IPO. Классическая структура управления компании, стремящейся стать публичной, как раз направлена на то, чтобы обеспечить доверие со стороны инвесторов. В каком-то смысле уже здесь можно увидеть элементы децентрализации[1]:

• менеджмент компании осуществляется не единолично, а с учетом мнения профильных экспертов, входящих в совет директоров и определяющих в том числе стратегическое видение;
• в обществе в обязательном порядке принимается дивидендная политика, вводится система управлениями рисками;
• прозрачность деятельности общества обеспечивается раскрытием установленной информации и т.д.

Все это дает инвестору определенную уверенность, что публичный эмитент будет и в дальнейшем развиваться (в том числе вне зависимости от настроений учредителей), а акции компании будут обеспечивать доходность (за счет ликвидности их торгов и (или) за счет дивидендов).

В то же время на парламентских слушаниях по ОНРФР отмечалась серьезная нехватка ликвидности на фондовом рынке для обеспечения задач, стоящих перед экономикой. Вероятно, помимо привлечения средств «домохозяйств» и негосударственных пенсионных фондов, о чем также говорилось в ходе обсуждения, необходимы иностранные инвестиции. Однако с этим сложности — даже для тех иностранных инвесторов, которые потенциально готовы инвестировать в российскую экономику. Помимо прочего это косвенно связано со способом учета акций в Российской Федерации, который по-прежнему является строго централизованным. Следствием этого являются ограничения возможностей иностранных инвесторов по реализации правомочий акционеров — такие права могут осуществляться в основном через посредников. Прежние посредники (вроде Euroclear, Clearstream) в силу соблюдения санкционного режима с российскими компаниями не работают. Вывод — самое время использовать современные технологии, которые дают существенно новые возможности для движения капиталов по всему миру.

В настоящей статье перечислены некоторые преимущества цифровизации, способствующие движению капиталов, в том числе созданию, насколько это возможно, доверительной среды между инвесторами и эмитентами.

1. Снижение рисков мошенничества при учете активов

Как было отмечено, ценные бумаги учитываются централизованным образом. Это влечет риск, что даже лицензированные организации потенциально могут участвовать в незаконных схемах, когда акции или облигации переписываются на третьих лиц без достаточных для того правовых оснований. Учет цифровых активов на блокчейне позволяет минимизировать риски мошенничества, связанные с учетом активов, поскольку одна и та же информация, упрощенно говоря, хранится в нескольких источниках одновременно[2].

2. Прозрачность транзакций и их автоматизация

Цифровизация способствует выводу общественных отношений «на чистую воду». В сфере государственного управления это довольно успешно помогает бороться с коррупцией.

В сфере бизнеса инвесторам точно было бы интересно отследить конкретный путь денежных средств до конечной цели. Не менее интересно было бы видеть, как профинансированный проект начинает окупаться. Например, инвесторы предоставили средства на строительство платной автодороги; все подрядчики определены, смета утверждена, ход работ фиксируется на блокчейне. После того, как дорога построена, все транзакции, связанные с оплатой проезда, автоматически отражаются в распределенном реестре. Соответственно снижается возможность любого неправомерного усмотрения и «вывода» денег не по назначению.

Каковы последствия, если проект оказывается не в состоянии обслуживать долг? Пусть даже не по вине его организаторов, а в силу рыночных факторов. Можно было бы подумать об автоматическом «списании» обеспечения в пользу инвесторов (их представителя). Если предположить, что имущество в обеспечении также является токенизированным, то с этим не было бы проблем — взыскание также происходило бы «бесшовным» образом.

Применяются ли в настоящее время схожие конструкции на российском рынке цифровых активов? Пока, к сожалению, нет. Очень часто решения о выпуске ЦФА содержат такие условия, которые предполагают восприятие инвесторами информации, предоставляемой эмитентом (в том числе той, от которой зависит доход обладателей ЦФА), исключительно на веру.

Тем не менее в ряде выпусков выплаты по ЦФА автоматически связываются с данными внешних провайдеров (например, биржевым курсом драгоценных металлов) — это классика децентрализованных финансов, к подобного рода «бесшовности» надо стремиться.

Вывод: прозрачность транзакций и их автоматизация (в том числе с применением смарт-контрактов) способны уменьшить степень усмотрения лиц, ответственных за реализацию того или иного бизнес-процесса, что снижает риски недобросовестного поведения (в тех случаях, когда все стороны договорились, что бизнес-процесс осуществляется по строго определенному алгоритму, и каких-либо вариаций не предполагается).

3. Скорость транзакций

Безусловно, цифровизация ускоряет и упрощает оборот активов.

Я хорошо помню те времена, когда ипотечные кредиты выдавались «на бумаге», причем отдельно подписывался кредитный договор, а отдельно — договор залога. В случае уступки прав требования по такому договору каждый последующий кредитор должен был провести небольшой дью-дилидженс истории передачи прав требования и запросить передачу всех бумажных документов.

В последующем деятельность Агентства по ипотечному жилищному кредитованию (в настоящее время — «ДОМ.РФ») способствовала тому, чтобы все соответствующие правовые отношения оформлялись в виде ценной бумаги — закладной. Введение закладных существенно упростило процедуры выдачи и оборота ипотечных кредитов. Собственно, для этого ценные бумаги и были придуманы еще в XV веке — прежде всего для ускорения оборота.

Как ни парадоксально звучит, в настоящее время для ценных бумаг сама бумага становится необязательной. Появление электронных закладных выводит оборот прав требования по ипотечным кредитам на новый уровень.

Точно так же ушли в небытие «облигации на предъявителя с обязательным централизованным хранением» (долгое время помимо решения о выпуске облигаций оформлялся так называемый сертификат, который хранился, как правило, в Национальном расчетном депозитарии; его содержание практически полностью дублировало решение о выпуске, при этом владельцы облигаций «бумаги» не ощущали — их права уже давно удостоверялись выписками по счета у депозитариев или регистраторов).

Современные ценные бумаги — в основном цифровые. Даже странно, что в обороте еще существуют, например, такие непрозрачные ценные бумаги, как векселя, которые, кстати, активно используются как квазиденьги, при том что абсолютно прозрачные цифровые финансовые активы запрещено использовать в качестве встречного предоставления за товары, работы или услуги. В свою очередь, цифровые права, в том виде, в котором они определены в российском Гражданском кодексе, по своей правовой природе очень схожи с бездокументарными ценными бумагами[3].

Разделение бездокументарных ценных бумаг и цифровых прав в российском праве производится сугубо формально: Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» регулирует в основном такие ценные бумаги, а федеральные законы о цифровых финансовых активах[4] и об инвестиционных платформах[5] — такие виды цифровых прав, как цифровые финансовые активы (ЦФА) и утилитарные цифровые права (УЦП) соответственно.

При этом содержание ЦФА потенциально может быть гораздо гибче, чем, например, у акций или облигаций. В свою очередь, запуск УЦП позволит ускорить оборот не только финансовых инструментов, но и таких активов, которые ранее не рассматривались в качестве биржевых (например, бриллиантов, объектов искусства, сельскохозяйственной продукции и так далее[6]). Выше было отмечено, что токенизация объектов реального мира может упростить и процедуру взыскания на обеспечение, например, в случае невыполнения обязательств эмитента по ЦФА.

4. Снижение издержек на посредников и потенциал глобализации

Гражданский кодекс РФ разделяет бездокументарные ценные бумаги и цифровые права на основании того, что цифровые права могут осуществляться исключительно без посредников. Такое формальное разделение неоднократно подвергалось обоснованной критике, но все же некоторый смысл в этом разделении есть. Исторически так сложилось, что на бирже доверительная среда обеспечивается за счет участия в сделках профессионалов. Мир децентрализованных финансов ставит эту монополию под сомнение.

Платформенные решения становятся настолько простыми и удобными, что контрагенты могут самостоятельно находить друг друга.

Это, кстати, касается не только финансовых инструментов. Со временем в небытие уйдут риэлторы, нотариусы и прочие посредники, чьи функции смогут быть выполнять платформенные решения. Отсутствие посредников потенциально способно снизить издержки на транзакции.

Выше, применительно к обороту акций, отмечалось, что прежний способ учета ценных бумаг с участием контрагентов из разных юрисдикций себя во многом дискредитировал. Новая система учета активов (включая акции) может быть основана на новых, платформенных и децентрализованных началах. Такие платформы могут носить в том числе международный характер и при этом обеспечивать получение активов в обеспечении в разных юрисдикциях, что позволит в какой-то степени хеджировать инвесторские риски с учетом неспокойной геополитической ситуации. Для того чтобы быть готовыми к созданию таких платформ, в настоящее время целесообразно «тренироваться» в российской юрисдикции — например, путем создания практики по выпуску и обороту ЦФА в виде акций. В законодательстве эта опция предусмотрена, однако до сих пор на практике не применялась, в том числе в связи с некоторыми концептуальными противоречиями Закона о ЦФА, с одной стороны, и ФЗ «О рынке ценных бумаг», а также ФЗ «Об акционерных обществах», с другой стороны.

По материалам «Банковского обозрения»

[1] В данном случае она выражается в распределении полномочий между разными независимыми лицами. Аналогичным образом, например, в сделках секьюритизации эффект надежности выпускаемых облигаций достигается, в частности, за счет распределения различных функций между разными участниками сделки — компанией специального назначения, сервисным агентом, расчетным агентом, представителем владельцев облигаций и т.д.

[2] Пока, правда, не придуман способ защиты владельца актива от влияния насильственных действий со стороны третьих лиц. Информационная система может воспринимать только внешние знаки волеизъявления, такие, например, как нажатие клавиш на смартфоне, но насколько свободно они были сделаны, проверить при совершении транзакции пока, насколько мне известно, нет возможности.

[3] Конечно, это влечет множество вопросов о том, почему столь близкие понятия сосуществуют в ГК РФ в качестве разных терминов. Вслед за FATF можно было бы подумать о том, что цифровые права являются, скорее, цифровым представлением ценности. Но это тема для отдельной статьи.

[4] Федеральный закон от 31.07.2020 № 259-ФЗ «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации».

[5] Федеральный закон от 02.08.2019 № 259-ФЗ «О привлечении инвестиций с использованием инвестиционных платформ и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации».

[6] См. также доклад Банка России «Токенизация активов реального мира: экономическая природа и опыт регулирования».