31.03.26
Число неплатежей по выпускам ЦФА увеличивается. Чаще всего руководство компаний объясняет дефолты общей экономической ситуацией и действиями контрагентов. При этом законодательство в сфере регулирования дефолтов ЦФА недоработано: суды не понимают природу продукта, а эмитенты могут в одностороннем порядке менять правила игры
Проблему обозначили специалисты Банка России в Обзоре финансовых инструментов за 2025 год. В тексте сообщается, что в прошлом году ЦБ зафиксировал дефолты 11 эмитентов по 12 выпускам ЦФА на общую сумму 1,4 млрд рублей. Это примерно 0,2% от общего объема выпуска ЦФА. По данным Cbonds, ситуация даже хуже: за прошедший год специалисты зафиксировали 18 дефолтов на сумму в 1,9 млрд рублей.
Почему данные из разных источников отличаются настолько сильно — в тексте «Реальные объемы рынка ЦФА» — ЧИТАТЬ
Почему компании не платят?
Одним из первых случаев невыплаты стал кейс сети автосалонов«Автосити» в июне 2025 года. Представители компании объяснили проблемы следующим образом:
«В последние годы рынок автомобилей в России резко сократился, для этого есть несколько причин. Ключевая ставка сильно выросла и долгое время не менялась, поэтому автокредиты стали дороже, а получить их стало сложнее. Цены на автомобили выросли в 2-3 раза. В августе 2024 года продажи в автосалонах упали. Надеялись, что ставка снизится и спрос восстановится, но этого не произошло».
Руководству удалось выйти из ситуации через реструктуризацию долга. «Прогоревшие» ЦФА обменяли на новые под личное поручительство основателя бизнеса Евгения Пшеничникова.
Один из самых громких кейсов — технический дефолт импортера водонагревательной техники «Форте Хоум ГмбХ» в сентябре 2025 года. Сумма невыплаты составила около 500 млн рублей. В этом случае можно говорить именно о техническом дефолте: деньги у компании были, но ее счета и счета поручителей были заблокированы из-за открытого прокуратурой города Сочи дела.
Компания пытается реструктуризировать долг. В 2025 году «Форте Хоум ГмбХ» заключала адресные соглашения с инвесторами. Новые условия предполагают плавающую доходность по ЦФА на уровне ключевой ставки +3% годовых. Период заема — более года.
Производитель экскаваторов и мини-самосвалов ПК «Биллион» не смог выплатить 2,6 млн рублей по выпуску ЦФА в июне 2025 года. Причина — кассовый разрыв, который, по данным руководства, возник из-за неплатежа контрагентов. Компания предложила заместить долг путем выпуска долгосрочных ЦФА с доходностью в 12% вместо изначальных 18%.
2026 год не оставил нас без дефолтов. Недавно по погашению ЦФА его допустила машиностроительная компания «Вератек», причиной стал кассовый разрыв. Тем же объясняется самый свежий кейс: 18 марта с обязательствами не справилась группа «Магнезит». Руководство обещало объявить условия исполнения обязательств в течение 14 дней.
О других кейсах — в материале «Причины дефолтов на рынке ЦФА» — ЧИТАТЬ
Будет суд?
Случаи выше объединяет одно: удалось обойтись без суда. Но так бывает не всегда. В конце 2024 года произошел первый на рынке ЦФА дефолт, пусть и контролируемый. Напомним, как было дело: ИП Дарья Ряхова выпустила ЦФА на 100 тыс. рублей под залог земли. Инвестором и управляющим залогом стала микрокредитная организация «Реми Капитал», платформой выпуска — «Токеон».
Эмитент не исполнил обязательства вовремя и получил приглашение в суд. Истец потребовал взыскать основной долг, неустойку и обратить взыскание на землю в залоге. Требования удовлетворили, но заседание оставило довольно много вопросов. Например, один из своих выводов суд мотивировал нормой о цифровой валюте, хотя ЦФА — не валюта. Также в решении указано, что ЦФА «условно» могут выступать в качестве платежного средства в сделках между резидентами, что не соответствует законодательству.
Проблема также в том, что владельцы ЦФА все еще не могут рассчитывать на институциональную инфраструктуру защиты, рассказал «ПроЦФА» руководитель направления «Судебная защита» Ассоциации владельцев облигаций (АВО) Константин Горбунов:
На рынке облигаций существует представитель владельцев, который действует в интересах всех инвесторов, координирует взыскание и снижает транзакционные издержки. В ЦФА инвесторы действуют индивидуально: подают самостоятельные требования, претензии, несут расходы на госпошлину и представительство, не имеют механизма коллективного представительства. В результате защита прав инвесторов по ЦФА сегодня менее эффективна и более затратна по сравнению с классическими долговыми инструментами.
Он дополнил, что с правовой конструкцией связаны самые слабые места ЦФА как продукта:
- Отсутствие понятия дефолта. Нет четкой фиксации события нарушения обязательств и запуска защитных механизмов. Это усложняет квалификацию требований и может влиять на судебную практику. События не всегда квалифицируются как дефолт в юридическом смысле и часто оформляются как «задержка исполнения» или «изменение условий».
- Пассивная роль операторов. Операторы информационных систем дистанцируются от кредитного риска и не участвуют в урегулировании дефолтов. Правила только одного ОИС содержат возможный механизм правовой защиты как координация и подача коллективного иска от инвесторов.
- Отсутствие коллективной защиты инвесторов. Нет института представителя владельцев, что приводит к фрагментации взыскания.
- Односторонняя реструктуризация. Эмитенты могут изменять условия обязательств без согласования с инвесторами, которые лишены возможности выразить свою позицию. Предложенный эмитентом ЦФА вариант рестуктуризации является безальтернативным.
- Отсутствие стандартизированных процедур. Нет единых правил блокировки оборота дефолтных активов, проведения реструктуризации и взаимодействия с инвесторами.
- Проблема с обязательным раскрытием информации. У эмитента ЦФА отсутствуют требования по раскрытию отчетности по своей финансово-хозяйственной деятельности.
В совокупности эти факторы формируют повышенные правовые и кредитные риски для розничных инвесторов и сдерживают развитие рынка как полноценной альтернативы облигациям.
Как решить проблему?
Дефолты по выпускам ЦФА неизбежны, но их количество можно сократить. Банк России наблюдает постепенное увеличение числа неплатежей и видит решение в необходимости проверки финансового положения эмитентов, в том числе с привлечением рейтинговых агентств.
О том же на конференции «Токенизируй ЭТО» говорила начальник управления развития цифровых финансовых продуктов Альфа-Банка Анна Шаповалова:
Мы ожидаем уравнивания с точки зрения допуска эмитентов на традиционном рынке и рынке ЦФА. К нам будут предъявляться определенные требования по раскрытию эмитентов, что в целом неплохо, но хотелось бы создать систему мониторинга со стороны ОИС и инвесторов за состоянием эмитентов.
Пока законодательство не готово, проверка эмитентов ложиться на плечи самих ОИС. В сентябре 2025 года на «Б.О» вышел материал «За пределами зеленой зоны», где мы уже обращали внимание на проблему. Выпуск долговых ЦФА легче выпуска облигаций во многом из-за меньшего количества проверок, рассказывал в нем председатель Ассоциации владельцев облигаций Алексей Афонин:
«Для выпуска квазиоблигаций (денежных требований ЦФА) эмитент проходит только один фильтр — кредитную экспертизу оператора ОИС, по сути, организатора размещения, который прямо заинтересован в таком выпуске. У него нет обязанности публиковать регулярную бухгалтерскую отчетность, получать кредитный рейтинг, проходить KYC организатора торгов, получать аудиторское заключение от компании из списка ЦБ».
Стоит отметить, что платформы все же следят за качеством эмитентов. В марте 2026 года представители платформы «ЦФА ХАБ» отменили выпуск цифровых финактивов ООО «ВЭЙМОРР» № 1, так как произошла приостановка операций по счетам эмитента. Правила информационной системы позволили отменить эмиссию и вернуть деньги инвесторам.
Также необходимо закрепить в законодательстве понятие «дефолт по ЦФА» и общий порядок действий при наступлении этого события. Сейчас для механизма взыскания инвесторы пользуются общими положениями гражданского права. В свою очередь, эмитенты могут выходить из положения как хотят: переносить дату погашения, менять один выпуск ЦФА на другой и т. д.