Токенизация в мире начала развиваться несколько раньше, чем в России. Исторически ряд структурных и операционных барьеров замедлял прогресс токенизации на мировых рынках. Понимание прошлых трудностей и чужой опыт крайне важны для осознания того, какие стратегические ошибки нельзя повторить при формировании цифрового фундамента рынка 2.0
Отсутствие нативной эмиссии и сквозной поддержки жизненного цикла
Главным препятствием для быстрого развития цифровизации финансов в мире была проблема «курицы и яйца», связанная с выпуском нативных цифровых ценных бумаг — активов, которые создаются и полностью обслуживаются в блокчейне. Ранние попытки токенизации часто фокусировались на создании цифровых представлений уже существующих офчейн-активов, что не позволяло получить все преимущества в эффективности. В связи с этим, необходимо добиваться, чтобы активы изначально имели цифровую природу уже при рождении и свойства позволяли им бесшовно проходить весь цикл жизни от первичной эмиссии к вторичному широкому обращению и до погашения.
О трендах в сфере цифровых активов — в тексте «Куда движется рынок RWA» — ЧИТАТЬ
Медленное внедрение нативной эмиссии можно объяснить несколькими факторами:
- Неполноценная инфраструктура. Ранним цифровым платформам, служившим площадками для обращения оцифрованных ценных бумаг, например, зачастую не хватало комплексной сквозной поддержки жизненного цикла цифрового актива — от первоначального выпуска и распределения до обслуживания сложных корпоративных действий (выплаты дивидендов, дробление акций, голосование) и, наконец, погашения или наступления срока погашения. Аналогично и другие цифровые активы должны уметь повторить весь цикл жизни актива реального мира в цифре. Без такой полномасштабной функциональности эмитенты не решатся переходить на новый, непроверенный процесс.
- Отсутствие ончейн-актива для расчетов. Критически недоставало надежного, регулируемого и ликвидного ончейн-актива, который обеспечивал бы финальную безрисковую денежную часть транзакции (поставка против платежа — DvP). Отсутствие цифровых валют центральных банков (CBDC) или широко распространенных стейблкоинов означало, что, хотя актив может передаваться в блокчейне, финальный расчет часто приходилось возвращать к традиционным офчейн-платежным рельсам, что создавало трения и сводило на нет преимущества расчетов в реальном времени. Такой атомарной единицей расчетов в России может стать цифровой рубль или национальный рублевый стейблкоин, если он будет создан для международных расчетов.
- Регуляторная неопределенность. Мировой опыт показал, что эмитенты проявляли обоснованную осторожность из-за отсутствия четких и последовательных нормативных рамок. Неясность в отношении правового статуса цифровых ценных бумаг и активов, требований к раскрытию информации и обязанностей участников сети создавала значительные комплаенс-риски, что препятствовало широкомасштабной нативной эмиссии, особенно институционалами. Регулятор постепенно исправляет эти проблемы: проект нового закона более детально регулирует цифровой рынок, требования к раскрытию информации в процессе внедрения. Следующим этапом должно стать формирование практической нормативной базы в отдельных секторах и налоговое регулирование сложных инструментов.
Нарушенная ликвидность вторичного рынка
Как показал мировой опыт, первичное размещение — лишь первый шаг. Истинная ценность актива часто реализуется на вторичном рынке, где он может свободно обращаться. Токенизированные активы столкнулись с проблемами формирования глубоких и ликвидных вторичных рынков как в мире, так и в России по ряду причин:
- Фрагментированная торговля с доминированием внебиржевого рынка. Рынок токенизированных ценных бумаг был фрагментирован и функционировал преимущественно внебиржевым образом (OTC), а не на регулируемых биржах. Такая среда не дает достаточных стимулов маркет-мейкерам для обеспечения непрерывной ликвидности, поскольку отсутствует центральный лимитный ордербук, отображающий глубину рынка и привлекающий торговый объем.
- Высокие барьеры входа и ограниченный доступ инвесторов. Многие токенизированные предложения по-прежнему имеют высокие минимальные пороги инвестирования. Хотя дробление помогает, административные и комплаенс-издержки могут сделать обслуживание большого числа мелких инвесторов экономически невыгодным. Кроме того, доступ в отдельные секторы, такие как государственные ценные бумаги, недвижимость, венчурные проекты, по-прежнему часто ограничивается институциональными или аккредитованными инвесторами на уровне требований, что сужает общий круг потенциальных покупателей.
- Регуляторные и технические препятствия. Регуляторные и технические ограничения на трансграничную торговлю и использование цифровых активов в качестве обеспечения препятствуют свободному движению капитала. Такие барьеры, наряду с отсутствием стандартизации, могут помешать развитию ликвидных вторичных рынков. России необходимо сразу, на старте развития формировать унифицированное законодательство и технические требования, способные стать фундаментом для последующего взаимодействия на рынках ЕАЭС и БРИКС.
Еще одну попытку заглянуть в будущее мы предприняли в тексте«Как новелла о цифровой валюте изменит экономику через пять лет» — ЧИТАТЬ
Проблемы цифровой совместимости и стандарты
Распространение в мире множества блокчейн-сетей привело к формированию фрагментированного цифрового ландшафта. В мире по состоянию на 2025 год финансовые организации внедрили не менее 72 различных распределенных или программируемых реестров. Эти «цифровые острова» по своей природе не являются совместимыми, что ограничивает возможность беспрепятственной торговли, расчетов и перемещения активов между сетями.
Аналогичная проблема настигла Россию. Созданные платформы по выпуску и обращению цифровых прав базируются на различных технологических фундаментах, а задуманные межсетевые участники в лице операторов обмена «не взлетели». Помимо разрешения использования для создания единой среды открытых сетей, необходимо внедрение единых технологических стандартов развития цифровой инфраструктуры России и требований к информационной безопасности.
Фрагментация сетей ограничивает ликвидность, увеличивает операционную сложность и вынуждает участников управлять активами и рабочими процессами в нескольких системах. В результате достижение бесперебойных межсетевых расчетов и переводов все чаще рассматривается как обязательное условие для создания эффективного глобального токенизированного рынка. Если Россия стремится создать единую цифровую среду хотя бы на уровне дружественных стран, то эти вопросы не могут не учитываться.
Или можно выпускать активы в популярных открытых сетях. За подробностями — в текст «Саблезубые приаты в океане ликвидности» — ЧИТАТЬ
Мировой рынок начинает меняться. Отрасль консолидируется вокруг меньшего числа сетей и решений по совместимости, которые лучше сбалансированы по пропускной способности, стоимости и конфиденциальности. Прогресс достигается в области безопасного соединения сетей и снижения рисков, связанных с плохо спроектированной кросс-чейн-инфраструктурой.
Положительный пример: открытые стандарты, такие как межсетевой протокол совместимости Chainlink (CCIP), который способствуют безопасной межсетевой коммуникации. В 2023 году сотрудничество между ANZ Bank и Chainlink продемонстрировало, как CCIP может соединять частные блокчейны с публичными сетями, такими как Ethereum, обеспечивая расчеты по токенизированным активам как в институциональной, так и в децентрализованной среде.
Ключевая инновация CCIP — программируемые токен-трансферы (Programmable Token Transfers): возможность передавать не только сами токены, но и инструкции для смарт-контракта на принимающей стороне о том, что делать с этими токенами после получения. Это позволяет, например, в рамках одной транзакции одновременно перевести средства и исполнить сделку по покупке актива — технологическая основа для атомарных расчетов по принципу «поставка против платежа» (DvP).
Безопасность CCIP обеспечивается многоуровневой архитектурой: три независимые сети оракулов, две из которых обрабатывают передачу сообщений и ценностей, а третья осуществляет надзор за транзакциями, выявляя потенциальные риски. CCIP — это открытый протокол, а не закрытая система одного вендора. Именно такой подход к технологическим стандартам должен стать основой для создания единой цифровой среды в России и на пространстве ЕАЭС и БРИКС.
Главный вывод из анализа зарубежных трудностей: формирование рынка цифровых прав и легального рынка цифровых валют не терпит полумер. Только системный подход, объединяющий эмиссию, обращение, расчеты и совместимость в единую архитектуру, способен превратить токенизацию из экспериментального инструмента в полноценный двигатель финансового рынка нового поколения. И у России есть все условия, чтобы стать не догоняющим, а задающим тон игроком в этом процессе — при условии, что она не повторит своих и чужих ошибок прошлого и сразу начнет с создания целостной, а не фрагментированной цифровой среды.
